УК Альфа-Капитал: еженедельный обзор рынков

АКЦИИ

Российский рынок

СД Х5 рекомендовал рекордные дивиденды

Совет директоров X5 рекомендовал выплату дивидендов за девять месяцев 2025 года в размере 368 руб. на акцию, что оказалось ощутимо выше среднерыночных ожиданий. Доходность составит 13,6%. Собрание акционеров по этому вопросу состоится 18 декабря. Последний день для покупки бумаг под дивиденды — 5 января.

На дивиденды будет направлено 90 млрд руб. — это полностью соответствует дивидендной политике, предполагающей цель по долговой нагрузке по показателю чистый долг / EBITDA в диапазоне 1,2—1,4х. Эмитент также сообщил о планах продать пакет казначейских акций в размере 9,7% или 75 млрд руб. при текущих ценах. Это позволит профинансировать выплату дивидендов и значительные капитальные затраты в рамках программы инвестиций.

С начала октября акции Х5 находились под давлением и скорректировались вниз на 15% после корректировки прогноза рентабельности по EBITDA вниз до 5,8–6% и увеличения капитальных затрат до 5,5% выручки. Позитивный дивидендный сюрприз будет оказывать поддержку акциям до ближайшей отсечки 6 января.

«Сбер» представил позитивный отчет по МСФО

Сбербанк представил позитивные результаты по МСФО за III квартал. Чистая прибыль выросла на 9% г/г, до 448 млрд руб., рентабельность капитала составила 23,7%. Достаточность капитала Н20.0 на конец сентября 2025 года составила 13,4% при целевых 13,3%, восстановившись после выплаты дивидендов.

Драйвером улучшения результатов стал рост чистой процентной маржи на 30 б. п. г/г, до 6,17%, тогда как соотношение расходов к доходам составило 28,7% (20 б. п.). В июле—сентябре кредитный портфель увеличился на 5% кв/кв, до 46 трлн руб. за счет роста корпоративного сегмента на 7% кв/кв, розничного — на 2%. При этом стоимость риска по итогам девяти месяцев снизилась до 1,46% (-60 б. п. г/г).

Менеджмент изменил часть целей на 2025 год: прогноз по росту чистого комиссионного дохода пересмотрен вниз с 7–10% до 3–5% из-за слабого роста доходов и высокой базы. Это может быть компенсировано более высокими ожидаемыми темпами роста кредитования и чистой процентной маржи (прогноз улучшен до 5,9% против 5,8% в июльском прогнозе). Цель по рентабельности капитала осталась выше 22%. 10 декабря банк проведет День инвестора, на котором будут обсуждаться цели как на 2025 год, так и на 2026 год.

Глобальные рынки

Завершение шатдауна поддержало рынок США

Фондовые индексы США завершили неделю разнонаправленно: S&P 500 показал символичный плюс в 0,08%, Nasdaq 100 снизился на 0,21%, Dow Jones прибавил 0,34%, Russell 2000 оказался под давлением, потеряв 1,83%. До четверга широкий рынок продолжал снижение из-за сохраняющихся опасений завышенных оценок технологических компаний и повышенного внимания к расходам на ИИ-направления.

В конце недели индексы восстановили позиции за счет снижения политической неопределенности: Дональд Трамп подписал закон о финансировании федерального правительства до 30 января, завершив самый длительный шатдаун в истории. Впрочем, глубокие разногласия между партиями сохраняются, а сроки возобновления работы госорганов в полном объеме неясны. Кроме того, приостановка в сборе и публикации макроданых осложняет оценку экономической ситуации и затрудняет процесс принятие решений для Федрезерва.

Негативные последствия 43-дневной приостановки работы правительства могут отразиться в слабой динамике ВВП США в IV квартале из-за сокращения госрасходов: по оценкам Бюджетного управления Конгресса, шатдаун привел к задержке около $50 млрд расходов и замедлению роста ВВП США на 1,5 п. п. Вклад потребления в ВВП также может оказаться ниже, поскольку 1,5 млн федеральных служащих не получали заработную плату в течение месяца. Но если соглашение по финансированию предусматривает компенсацию выплат госслужащим и позволит наверстать отложенные расходы, то больший удар пришелся на категории малообеспеченных американцев, которые столкнулись с задержками выплат по программе продовольственной помощи SNAP, которые покрывают около 6% расходов на питание (за исключением питания в ресторанах).

Александр Джиоев, аналитик УК «Альфа-Капитал»

Рублевые облигации

Минфин обновил рекорд по заимствованиям

Минфин обновил рекорд по заимствованиям, разместив за день ОФЗ на 1,86 трлн руб. по номиналу. С начала года Минфин привлек в деньгах чуть более 6 трлн руб., выполнив 87% плана заимствований.

Ключевым фактором стало возвращение к выпуску флоатеров — впервые в этом году. Инвесторам были предложены два выпуска длинных флоатеров со сроками погашения в 14 и 16 лет. Это привлекло высокий спрос: совокупные заявки превысили 3,2 трлн руб., итоговое размещение составило 1,69 трлн руб. по номиналу. Дополнением стал восьмилетний выпуск с фиксированным купоном, через который было привлечено 165 млрд руб.

Решение Минфина возобновить размещения флоатеров было ожидаемо: этот тип бумаг востребован у банков и уже не раз позволял ведомству быстро выполнить план по привлечению. Тем не менее участники рынка, судя по слабой динамике, не закладывали этот сценарий — официальный анонс аукционов флоатеров вызвал ралли на вторичном рынке, поскольку размещение бумаг снимает «навес» с рынка классических ОФЗ.

По итогам недели индекс RGBI восстановился на 1,2%, до 117 пунктов. При этом длинные ОФЗ показали более заметный рост котировок, а доходности по ним снизились до диапазона 14,3–14,6%.

Инфляция в октябре дает обнадеживающие сигналы

Данные инфляции за октябрь также добавили позитива инвесторам: индекс потребительских цен вырос на 0,5% м/м против 0,83% в сентябре, годовые темпы замедлились до 7,71% с 7.98%. Базовая инфляция составила 0,14% м/м и 6,94% г/г. Ценовое давление сезонно усилилось в продовольствии, тогда как в непродовольственных категориях инфляция ускоряется из-за исчерпания эффектов от укрепления курса рубля. Дезинфляционный вклад оказало удешевление услуг на 0,4% м/м, главным образом за счет сезонного снижения цен на зарубежный туризм.

Данные первых недель ноября отражают умеренный рост цен на уровне ниже 7% г/г. Между тем Росстат зафиксировал замедление роста ВВП в III квартале с 1,1% до 0,6% в годовом выражении, что оказалось несколько выше прогноза ЦБ на уровне 0,4%. Закрепление текущий тенденций в ценах, замедлении экономического роста и снижении бюджетного импульса позволит достичь прогноза ЦБ по инфляции в 6,5— 7% по итогам года. Это увеличивает шансы на снижение ключевой ставки в декабре.

Еврооблигации

Вероятность снижения ставки ФРС в декабре становится меньше

Рыночные настроения в США оказались под давлением после ястребиных заявлений представителей ФРС. Президент ФРБ Атланты Рафаэль Бостик заявил, что считает «сигналы на рынке труда неоднозначными и трудно интерпретируемыми» и «недостаточно четкими, чтобы оправдать агрессивную денежно-кредитную политику, учитывая более очевидный риск сохраняющегося инфляционного давления». Бостик видит текующую монетарную политику как «незначительно ограничительную» и выступает за сохранение процентных ставок на прежнем уровне «до тех пор, пока не появятся четкие доказательства того, что инфляция снова определенно приближается» к целевым 2%.

Глава ФРБ Сент-Луиса Альберто Мусалем заявил, что регулятору «следует действовать осторожно» Президент ФРБ Кливленда Бет Хэммак заявила, что политика ФРС должна «оставаться ограничительной» в условиях все еще высокой инфляции. На этом фоне участники рынка фьючерсов пересмотрели вниз вероятность снижения ставки ФРС в декабре до 46% по сравнению с 67% в предыдущую пятницу и 95% месяц назад. Доходности казначейских облигаций на большей части кривой выросли. Ставка двухлетних бумаг поднялась на 5,7 б. п., до 3,6%, доходность десятилетних трежерис вернулась к 4,15% после недавнего падения.

Владимир Брагин, директор по анализу финансовых рынков и макроэкономики УК «Альфа-Капитал»

Сырьевые активы

Участники рынка балансируют между рисками профицита и дефицита

Котировки Brent поднялись за неделю на 1,2% после ударов БПЛА по российскому порту Новороссийск, через который экспортируется 2,2 млн баррелей нефти в сутки, включая казахстанское сырье. Однако после недолгой приостановки экспорт через порт был возобновлен, а котировки вернулись к снижению.

Участники рынка продолжают балансировать между факторами в пользу профицита и дефицита предложения. С одной стороны, сезонное снижение спроса на нефть и наращивание добычи странами ОПЕК+ и производителями в Южной Америке играют на стороне профицита. В то же время риски дефицита в ближайшее время нельзя исключить полностью: продолжающиеся удары Украины по нефтегазовой инфраструктуре РФ и вступление в силу санкций США в отношении ЛУКОЙЛа и «Роснефти» 21 ноября сокращают экспортный потенциал страны в краткосрочной перспективе.

Обновление прогнозов ОПЕК и МЭА не оказало влияния на настроения рынка. МЭА смягчило свою позицию относительно приближающегося пика спроса на нефть, вернувшись к сценарию, согласно которому мировое потребление нефти и СПГ продолжит расти до 2050 года и превысит текущий уровень на 13% из-за более медленного внедрения «зеленых» технологий. ОПЕК оставила прогнозы роста спроса на нефть на 2025–2026 годы без изменений, ожидая сохранение устойчивого роста глобальной экономики.

Валюты

Как изменятся продажи валюты ЦБ в следующем году и что это значит для курса рубля

По нашим оценкам, поддержка курса рубля со стороны продаж валюты Банком России в рамках зеркалирования операций Минфина в следующем году ощутимо сократится. Продажа валюты вне бюджетного правила сократится по следующим двум компонентам:

1. в зеркалировании экстрарасходов (то есть продажа валюты из ФНБ, которая используется для финансирования дефицита бюджета). В этом году зеркалировались расходы прошлого года в размере 1,3 трлн руб., и ЦБ ежедневно продавал валюту на 4,79 млрд руб. в день. Но в 2026 году этот объем уйдет с рынка, так как ФНБ больше не используется для финансирования дефицита.
2. в зеркалировании инвестиций из ФНБ (с лагом в полгода). По итогам 10 месяцев этого года накопленный объем инвестиций уже составил 963 млрд руб. На 1П25 из них пришлось 539,3 млрд руб., поэтому в течение июля— декабря ЦБ продает валюту на эквивалентную сумму, это примерно 4,15 млрд руб. в день. Можно ожидать, что по итогам 2П25 инвестиции из ФНБ составят сопоставимые 500 млрд руб. — на эту сумму Банк России и будет продавать валюту в 1П26, то есть примерно по 4,1 млрд рублей в день. Однако в 2026 году инвестиции из ФНБ, скорее всего, резко сократятся — в бюджете на 2026–2028 годы заложен совокупный лимит инвестиций в инфраструктурные проекты в размере 1 трлн руб. То есть инвестиции ФНБ на каждое полугодие 2026 г. сократятся до 200 млрд. руб. Это значит, что начиная с 2П26 до сопоставимого уровня снизятся и продажи валюты ЦБ (примерно 1,6 млрд руб. в день).

Таким образом, продажи валюты Банком России вне бюджетного правила сократятся в 1П26 примерно на 55% текущего уровня — с 8,94 млрд руб. до 4,1 млрд руб. в день, а в 2П26 — более чем на 80% текущих объемов, до 1,6 млрд руб. в день.

Объемы продаж валюты в рамках зеркалирования операций Минфина по бюджетному правилу будут зависеть от динамики нефтяных котировок — определить объемы заранее затруднительно. В условиях снижения цен на марку Urals из-за санкций сокращение экспортной выручки и недополучение нефтегазовых доходов могут потребовать более активных продаж валюты. Хотя эффект санкций может оказаться неглубоким и краткосрочным.

Объемы продаж валюты в рамках зеркалирования операций Минфина по Сокращение поддержки рубля со стороны операций ЦБ повысит чувствительность курса к другим факторам (счет текущих операций, уровень процентных ставок, динамика импорта, продажи валюты экспортерами).